中国经济问题症结:钱,从哪里来到哪里去?

来源:时代周报 | 发布: | 发布时间:2015-03-3,星期二 | 阅读:1,504

时代周报记者 陈舒扬 发自北京

2014年12月,一本名为《信用创造、货币供求与经济结构》的图书面世,书名的四平八稳和专业感,使它起初只得到小圈子的关注;而这本书讨论的对象,却是近年里舆论场上经久不衰、也极具现实意义的主题。

书中对诸如“货币超发”等人们耳熟能详的热点问题给出了相当系统、深入的探讨,正如作者所说,“本书很大程度是问题导向型的”、“是对货币政策理论和实践 工作中不断面临的问题的一个系统性思考”,这些研究和思考所探询的,其实就是货币“从哪里来”和“到哪里去”这一终极问题。

而将货币“从哪里来”和“到哪里去”之问,放在中国近十几年经济发展的过程中去考察,对前人已经观察到、但尚未给出合理或充分解释的货币现象进行剖析,这本书也就带领读者,层层剥开了中国经济问题的症结。

信用创造的认识误区

对于普通人来说,信用创造的问题,往往在直觉性的常识之外,尽管物价上涨可以被直接感受到,“央行加快印钞”作为一种形象化的解释也似乎说得通,但其中具 体的运行机制和过程,却少有人去深究,身为专业人士,《信用》一书的作者也表示:“我们感觉到,信用货币创造可能是整个货币经济理论中最富趣味也是最容易 产生误解的领域。”

《信用》一书因此体现了严谨、扎实的学术格调,以货币信用创造的机理作为开篇和逻辑起点,这自然是因为,若不能正确理解货币信用创造,也就无法理解与货币供给相关的许多问题。事实上,对货币信用创造机理的强调贯穿全书。

人们常有的认识是,商业银行先有存款,才能发放贷款,此书一开始就在纠正这一认识误区。作者指出,在信用货币时代,在现代银行复式记账法下,全社会所有的 货币都由中央银行和商业银行创造出来—中央银行向商业银行提供基础货币,构成商业银行扩张资产的基础,商业银行再通过发放贷款、购买外汇、购买债券、同业 业务等资产扩张行为,在其负债方派生存款,在这个过程中,银行的资产负债表不断扩大、存款不断增加。也就是说,“先有贷款,再有存款”。

为了进一步巩固读者对货币信用创造的理解,有必要对诸多流行的谬误进行辨析,从而“存贷差”作为一个重要的问题被引入。

自20世纪90年代中期开始,我国商业银行出现存贷差,并且数额不断扩大,针对这一现象,产生了许多解释,包括“银行惜贷”(暗示解决办法是多放贷)、 “居民储蓄过多”(暗示解决办法是扩大居民消费)、“商业银行资产多元化”等说法,作者在书中一一例举,并分别作了辨析,指出诸多说法要么错误,要么虽然 没错、但具有误导性;而这背后,是根深蒂固的“实物货币理念”作祟,在这种理念下,人们往往把存款想象为既定的规模,将商业银行发放贷款、购买外汇、购买 债券视作“存款蛋糕”的切分,而这正是未能正确理解信用创造的表现。

书中既对信用创造的原理进行了教科书一般的深入浅出的讲解,也结合现实讲述了中国货币信用创造渠道的发展变化,比如加入WTO之后,由于巨大的贸易顺差, 外汇占款一度成为基础货币供应的主渠道,随着国际收支趋向平衡,外汇占款派生货币的作用下降,近些年表外和影子银行融资快速扩张,同业业务在货币创造中的 作用明显上升。

近年影子银行、人民币离岸市场的发展对货币供给的影响,也在此书的研究之列。相对于许多莫衷一是的说法,这本书给出了较为清晰的结论:影子银行是否创造货 币,取决于大家对中国现阶段影子银行的定义,如果仅考虑银行理财业务,其信用创造功能并不明显;而人民币离岸市场对国内货币供应的影响只发生在人民币跨境 流动的过程中,人民币离岸市场派生人民币存款,并不会影响到境内货币供应量。

货币现象之谜

《信用》一书最具吸引力的部分,是将近十几年里我国的货币供求、通胀、经济增长的表现放在一起进行考察,作者在行文中也不掩饰对这一主题的浓厚兴趣,称之为“宏观经济研究十分重要而又充满乐趣的课题”。

这一课题之所以有趣,很大原因是中国经济在近十几二十年的高速发展中,出现的丰富的货币和经济现象,已经超出传统理论和经验所能解释的范围。比如传统货币 理论中,货币供应量增速等于经济增长率和通货膨胀率之和,而改革开放后到本世纪初的“货币消失”现象(即货币供应快速增加对应低通胀率),一度被学界称为 “中国之谜”;次贷危机之前的几年中,M2相对GDP增长明显放缓却与流动性过剩并存;国际金融危机发生后,我国采取了力度颇大的刺激政策,而CPI回升 速度显著小于预期。

这一课题有必要去深入研究的另一原因,是M2与GDP的比值,传统上一直被用来当作衡量一个国家金融发展和货币深化的重要指标,而在我国,M2/GDP广 为关注的另一个原因,是它在媒体上频繁地用来说明“货币超发”、通胀风险大,作者有意直面热点,对中国的M2/GDP进行一番严肃细致的考察。

作者提出的一个概括性的结论是,我国M2/GDP高低和增速与流动性水平进而物价变化之间没有必然联系。中国经济的结构性特征也在对货币现象的分析中得以 显现,比如资本市场、房地产等“新产品”部门吸纳货币,造成这类产品相对价格上升,却使传统部门有效需求下降,形成通货紧缩压力。

针对饱受诟病的我国的高M2/GDP,作者通过横向比较指出,中国以直接融资为主的融资结构以及高储蓄率,是相对其他国家M2/GDP较高的原因。除了对 18个经济体进行实证分析、支持上述结论外,作者依然借助货币创造的基本原理、清晰简明地剖析了其中机理:所有货币必须经过银行体系创造出来,只要融资活 动通过银行进行,就会派生存款、增加货币供给,不经由银行的直接融资活动则不会增加货币供给;而储蓄率高,会使一个国家的货币增速超过GDP增速,也就会 使M2/GDP保持上升,同时储蓄率高本身也是直接金融不发达的另一面,并且使经济体更加依赖银行融资。

经济情势的基本判断

《信用》一书帮助人们厘清信用创造机理、认识过去十几年间的货币和经济现象,最后的落脚点无疑是如何站在政策制定者的角度,理解中国当下经济的处境。

仅从供给面去理解货币运行,显然远远不够。正如作者指出,货币总量的形成,并非简单地由货币当局直接控制,它与商业银行等微观经济主体的行为有关,也很大程度上从属于货币需求。

从而,对中国当下经济情势的认识,会影响到中国未来货币政策走向。《信用》一书基于经济基本面的分析,对当前经济情势作出了判断:当前经济减速实质上是潜在产出增速的下降。

经济增速的下滑并没有伴随失业的增加,多被解释为我国人口红利的消失即劳动力供给的减少,但作者认为这一说法解释力十分有限,提出当前经济减速是潜在产出 增速的下降,而非周期性原因;而潜在产出的下降,也就是劳动生产率的下降,意味着中国目前的产业结构已经开始从制造业向服务业转移(根据书中列出的数据, 我国社会总劳动生产率增长率从2007年的14.1%降到了2012年的7.4%)。

因此作者提出,认识到当前我国潜在经济增速可能下降及其原因后,从总量上刺激经济、保持高增长的宏观经济政策,可能使经济偏离潜在产出,带来宏观经济滞胀 的风险;同时中国经济“两部门”的结构性问题,也会导致供给创造需求能力的下降、总量调控的失效,例如近几年金融资源较多流向对利率不够敏感的地方平台和 房地产,并相互推动、强化,挤出了其他尤其是民营经济主体。

考虑物价,作者也基于充分的论证指出CPI在体现通胀上的滞后性:经济、金融的全球化,让一般消费品价格全面上涨的可能性下降,现阶段CPI上涨主要与资 产价格上涨和流动性过剩导致的能源、粮食等初级产品价格上涨有关;结构性的价格上涨成为通胀的主要表现形式,经济不稳定的信号最初不是由CPI通胀而是由 信贷和资产价格的变化表现出来,CPI明显上涨时,往往已处在经济金融泡沫破裂的前夜。

从而相对于货币政策盯住CPI的传统,《信用》一书认为,货币政策有必要考虑更长期的货币稳定、金融稳定和宏观总量风险问题,更多关注资产价格、信用扩张等可能显著影响价格和金融体系稳定的因素,宏观调控应对更广泛意义上的物价变动给予关注和反应。



 

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